1. 日趋成熟的市场环境的繁荣与缺陷

　　A股市场的全流通、QFII和QDII双向投资渠道的完善、证券化比率的大幅提高、股指期货等一系列衍生产品的指日可待，一个多层次的资本市场的进一步建设和开放表明A股的市场环境已经越来越接近成熟市场，中国正在逐步的走向金融大国。

　　全流通时代的A股市场焕发出前所未有的生机和活力，一系列激动人心的数据不仅使中国社会的各个层面感受到证券市场发展给经济和人民财富带来的巨大活力，也向全球的投资者展示了中国资本市场的巨大潜力。沪深两市截至8月22日的总市值为25.62万亿，一举超越香港联交所排名世界第三，更是超过2006年20.94万亿的GDP水平，证券化比率为122.35%，而2006年底的数字仅为51.30%；按照总市值排列的在全球30大上市公司中，中国占有六个席位。工商银行市值达到创记录的2760亿美元，一举超越微软成为仅次于埃克森•美孚和通用电气的全球第三大上市公司；万科总市值也超过了美国四大住宅开发商市值的总和。

　　在惊叹上述数据的同时，市场中却也错综复杂的夹杂着不和谐的数据。沪深A股动态市盈率为43.2倍，沪深300指数成分股的动态市盈率为37.35，远远高于成熟市场的20倍和泰国等新兴市场的20-25倍。工行动态市盈率28倍，而花旗仅为11.09倍，即使是微软也不过20.77倍。中国上市公司在全球经济中的地位远没有市值的排名如此耀眼：以财富世界500强的排名来看，花旗排名全球第14，工行仅列170位；500强前30名中也仅有中石化、中石油、国家电网三家公司，而这三家公司总市值远不如进入全球市值30强排名的中国6家企业，主要原因是这三家公司的A股股本比例偏少或者没有发行A股。A股总市值在超越2006年GDP的同时还有大量的海外红筹公司需要回归A股，势必会继续带动总市值的上涨，结果会使证券化比率大幅提高，面临不是低了而是涨的过快和比率太高的问题。沪深300指数近期超越上证指数并率先突破5000点大关，围绕着股指期货的权重股布局进入白热化阶段，控制股指期货风险比较重要的两个方面是指数的点位和波动率：过高的点位特别是经过加速上涨之后的市场做空动能加大，风险比较大，目前的市场必须引入更多的蓝筹股稳定指数的波动率，否则在指数期货的保证金杠杆作用下风险被10倍甚至更多倍数的放大，风险更容易发生。

　　国内证券市场环境与香港、美国等成熟的市场越来越接近，这使我们不得不正视上述的不合理的现象。根据笔者判断，人民币升值的预期导致大量热钱从各种渠道涌入，整个金融体系流动性泛滥，货币市场利率低企，房地产、股票等资产泡沫开始急剧膨胀。证券市场以人民币升值引发的资产重估为主线的牛市是完全正常的，但是指数在短期内涨幅过快，必然引发一系列的泡沫危机。在比较跟A股环境相近的台湾和日本市场时，可以管中窥豹。

　　2．历史上本币升值引发的股市泡沫危机

　　牛市行情有两种模式：一是业绩推动型，上市公司利润增长，股票内在价值提升；二是资金推动型，流动性过剩推动股价扶摇直上，市盈率也水涨船高。由本币升值引发的流动性过剩导致证券市场大幅上涨的情况并不是中国特有的，70年代的日本和80年代的台湾提供了很好的借鉴。

　　分析日本和台湾地区本币升值与股指走势的对比，我们可以得到如下两条结论：

　　（1）本币升值会带动股指的长期走强。

　　日元从1971年到1990年由最初的1美元兑360日元升值到1美元兑120日元，日经指数从最低的2500点上涨至接近40000点，日元升值的20年期间日经指数涨幅近16倍。台币从1983年到1990年由一美元兑40台币升值到1美元兑25台币，台币升值期间台湾加权指数上涨了近10倍。无论是日本225指数还是台湾加权指数，在本币升值期间的涨幅都是触目惊心的。

　　（2）股市深幅回调不仅出现在升值末期，升值期间也屈指可数，深幅回调是疯狂上涨之后的必然趋势。

　　台湾加权指数在上涨期间经历了1987年10月、1988年10月、1989年10月等三次大幅度的回调。1987年全球股灾重创台股，指数重挫51%；1988年6月，台指突破5000点大关，8月涨至8000点，9月份台湾为抑制股市泡沫出台征收资本利得税政策重创市场，指数至年底累计下跌43%，跌到5000点以下；指数的上涨并没有偃旗息鼓，1989年10月台指突破10000点，受当局压力，指数短期调整；1990年1月，股市开始了最后的疯狂，在创出12495点的历史新高的同一年10月，股指跌破3000点，台币结束了升值过程，加权指数也完成了最后的疯狂之旅。

　　利用流动性过剩趋利避误，避免股指非理性快速上涨，必须借助于多层次的资本市场，包括扩容主板市场、中小板ETF(行情净值)市场、公司债券、金融债和市政债券市场等。只有大力发展资本市场，完善各种金融工具，丰富各样的金融产品，才可能利用并应对流动性过剩的问题，让全世界的热钱助推中国经济现代化的完成，而不是束手无策的面对泡沫破灭遭遇热钱的洗劫。

　　3．估值的全球化趋势不可阻挡

　　QFII和QDII双向的投资渠道加强了国内和国外成熟证券市场的联系，A股市场越来越趋于国际成熟市场，人民币升值不能成为股指快速上涨的灵丹妙药，奠定牛市基础的依然是上市公司业绩的提升，是符合全球化的合理估值和投资理念。

　　（1）全球化投资需要全球视野 随着QFII和QDII的进一步开放，国内市场和国际市场的联系更加紧密，国内的机构投资者更多的见到了QFII的参与，而纳斯达克的市场上会看到更多的国内机构的身影，全球化的投资呼唤全球的投资视野，而不是仅仅局限于坐庄的题材股炒作模式。

　　（2）市场主体投资机构热迎理性投资 从市场的参与主体来看，个人投资者将逐步退出舞台，QFII、基金等机构投资者粉墨登场。QFII作为国外实力雄厚的投资机构，有着多年成熟的投资经验，QFII的进入使得国内投资者特别是机构投资者开始关注价值投资理念。近期众多公募基金经理转投私募也必然会引起私募投资风格的变化，更多的关注公司的基本面，关注合理的估值，逐步退出题材股炒作的老套风格。

　　从投资价值的角度分析，目前A股已经是全球主要市场中估值最高的市场之一。有统计数据显示，道琼斯指数近12月的动态估值为16.04，德国DAX30指数为12.43，美国富时100指数更是仅有11.63，上证指数近12个月的动态估值高达48倍，深证成指为56倍，沪深300指数为37倍。市场整体估值远高于欧美等成熟市场，也高于泰国、巴西等新兴市场，在QDII、个人外汇投资证券等投资渠道放宽的背景下，估值需要理性回归到正常水平。

　　4．理性看待A-H股的折价和溢价

　　近年来国内证券市场的好转，A-H股逐步由最初的折价转换到溢价，特别是近日香港市场受美国次级债的影响大幅下挫，而国内市场则比较平稳，联交所新推出的A-H股溢价指数更是创下了183.76的新高。部分个股的比价关系脱离的更加严重，例如8月17日大唐发电的H股收盘价格为4.78，A股收盘价格为23.20，A-H溢价高达485.4%，而这一比价在试点个人外汇直接投资港股的三个交易日后迅速回落到357.2%。